南巴西本榨季的減產(chǎn)題材刺激ICE盤面價(jià)格屢創(chuàng)新高，但已交易完畢，下榨季預(yù)期更加關(guān)鍵，預(yù)計(jì)南巴西仍是全球糖市最大供應(yīng)變數(shù)，焦點(diǎn)在于天氣和能源價(jià)格。

??南巴西本榨季大幅減產(chǎn)已經(jīng)交易完畢

??南巴西當(dāng)前榨季為2021/22榨季，干旱+霜凍令甘蔗產(chǎn)量大降，能源價(jià)格堅(jiān)挺又令產(chǎn)糖比不及預(yù)期，南巴西減產(chǎn)題材是2021年刺激ICE原糖大漲的最關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)。拉尼娜通常導(dǎo)致南巴西出現(xiàn)干旱，2020年的拉尼娜事件始于8月，峰值在10-12月，并延續(xù)至2021年5月，剛好與南巴西9月－3月雨季重疊，導(dǎo)致南巴西蔗區(qū)降雨普遍偏少，其中，最大產(chǎn)區(qū)圣保羅雨季期間降雨偏少43%，嚴(yán)重抑制甘蔗生長。本榨季甘蔗單產(chǎn)偏低自榨季開始延續(xù)至榨季結(jié)束，且經(jīng)受三輪霜凍天氣影響，單產(chǎn)有惡化趨勢，開榨初期的4月、5月甘蔗單產(chǎn)同比下降12.3%、10.4%，7月、8月同比降幅擴(kuò)大至17.9%和18.1%，到了榨季末10月底，榨季平均甘蔗單產(chǎn)同比下降11.2%，導(dǎo)致市場的甘蔗估產(chǎn)也由最初的5.8-5.9億噸降至5.1-5.2億噸，極端估產(chǎn)甚至低至4.8億噸。而由于乙醇價(jià)格強(qiáng)勢上漲，糖較乙醇的溢價(jià)在榨季初的2.5美分/磅即為高點(diǎn)，過程中曾出現(xiàn)0.8美分/磅負(fù)溢價(jià)，遠(yuǎn)低于上榨季的1-4美分/磅溢價(jià)，導(dǎo)致產(chǎn)糖用蔗比由榨季初預(yù)期的46%降至45.11%，同比下降0.96個(gè)百分點(diǎn)。截至11月底，南巴西累計(jì)榨蔗、產(chǎn)糖量5.21億噸、3200萬噸，未收榨糖廠75家，預(yù)計(jì)最終榨蔗量接近5.25億噸，減產(chǎn)0.9億噸，預(yù)計(jì)產(chǎn)糖量接近3220萬噸，減產(chǎn)近630萬噸，減產(chǎn)題材已經(jīng)交易完畢。

??高糖價(jià)抑制出口，巴西糖出口放慢，庫存偏高。巴西在今年4-10月累計(jì)出口糖1731萬噸，同比減少328萬噸，雖然仍較五年均值高102萬噸，但出口量自7月開始下滑明顯，說明高糖價(jià)抑制需求。因此，即使處于減產(chǎn)季，南巴西糖庫存仍持續(xù)處于歷史次高水平，截至10月底，南巴西糖庫存1262萬噸，同比減少111萬噸，較五年均值高109萬噸。不過，原白糖價(jià)差回升至70-75美元/噸，疊加海運(yùn)費(fèi)見頂回落，11月巴西糖出口改善，后期出口在泰國糖出口增加與終端重新買入原糖庫存之間博弈。

??南巴西下榨季存供應(yīng)變數(shù)

??展望2022/23榨季，大豆、玉米替代作物擠占下，甘蔗面積無法增長，甘蔗產(chǎn)量恢復(fù)程度依賴后期降雨，產(chǎn)糖量多寡則還受產(chǎn)糖用蔗比影響，市場分歧明顯。目前市場的甘蔗估產(chǎn)集中在5.15-5.65億噸，搖擺量5000萬噸；糖估產(chǎn)集中在3170-3600萬噸，搖擺量430萬噸。

??變量一：天氣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)仍存，但不及本榨季。各大氣象機(jī)構(gòu)確定拉尼娜已經(jīng)形成，并將延續(xù)至明年3月，巴西氣象部門認(rèn)為拉尼娜將影響南巴西今年12月至明年2月期間降雨。拉尼娜通常導(dǎo)致南巴西出現(xiàn)干旱，2010-2012年的強(qiáng)拉尼娜現(xiàn)象和2020-2021年的中等強(qiáng)度拉尼娜現(xiàn)象均造成南巴西降雨偏少，甘蔗單產(chǎn)大幅下降。11月南巴西降雨已開始偏少，連續(xù)兩年出現(xiàn)拉尼娜令雨季降雨蒙上陰影，但預(yù)期拉尼娜強(qiáng)度弱，擔(dān)憂遠(yuǎn)不及本榨季，需密切關(guān)注ENSO發(fā)展及降雨動(dòng)態(tài)。

??變量二：存能源驅(qū)動(dòng)，依賴政策及國際油價(jià)。2021年巴西乙醇價(jià)格強(qiáng)勁上漲，本幣計(jì)算的出廠價(jià)累計(jì)漲幅接近70%，美元計(jì)算的蔗糖價(jià)漲幅也達(dá)到50%（最高漲幅高達(dá)70%），乙醇與汽油比價(jià)自5月中旬以來持續(xù)高于70%臨界線，并處于歷史高位。供應(yīng)偏緊是刺激價(jià)格上漲的主因，本榨季截至11月16日，南巴西乙醇產(chǎn)量258.4億升，同比下降8.77%，乙醇銷售量179億升，同比下降6.3%。因此，即使高乙醇價(jià)格抑制乙醇需求，主要沖擊單獨(dú)作為汽車能源的含水乙醇，期間銷量降至111.3億升，同比下降13.5%（摻混于汽油的無水乙醇銷量，則受益于汽油消費(fèi)增長，增至67.8億升，同比增加8.3%），但產(chǎn)、銷雙降，庫存偏低，截至11月16日，南巴西乙醇總庫存100.8億升，同比下降12.2%，較五年均值低3%。目前南巴西已基本進(jìn)入休榨期，預(yù)計(jì)在明年4月開榨前，乙醇庫存持續(xù)偏低格局延續(xù)。近期國際油價(jià)大跌，更多沖擊市場情緒和短期消費(fèi)，明年開榨后才會(huì)對(duì)生產(chǎn)端產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響，國際油價(jià)對(duì)產(chǎn)糖比的中期走勢更關(guān)鍵。就目前格局而言，乙醇庫存偏緊+乙醇價(jià)格高企+糖較乙醇溢價(jià)低，下榨季存多產(chǎn)乙醇預(yù)期，驅(qū)動(dòng)強(qiáng)弱依賴國際油價(jià)。需警惕的利空風(fēng)險(xiǎn)則是巴西能源政策，2022年為巴西大選年，通貨膨脹居高不下，存在通過管控能源價(jià)格以撈取政治資本的猜測，對(duì)乙醇消費(fèi)不利，尚存分歧。

??綜上所述，南巴西下榨季估產(chǎn)搖擺量大，尚需動(dòng)態(tài)跟蹤，其不確定性抑制資金投資熱情，這將導(dǎo)致在明年一季度前，ICE原糖缺乏趨勢性行情。（農(nóng)產(chǎn)品集購網(wǎng)特約撰稿，作者：李鮮能，轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明來源，否則將依法追責(zé)。）